速腾聚创全景投资分析：激光雷达硬件公司的第二曲线与估值考验
从业务结构、行业空间、客户订单、财务质量、竞争格局、估值与风险七个维度，系统分析速腾聚创这家激光雷达与机器人视觉公司的投资价值。
   投资   速腾聚创 RoboSense 激光雷达 自动驾驶 机器人 港股   25 min

速腾聚创投资分析封面

速腾聚创（RoboSense，港股代码 02498）是一家很容易被一句话误解的公司。把它说成“车载激光雷达公司”没有错，但已经不完整；把它说成“自动驾驶硬件公司”也没有错，但会低估机器人业务在 2025 年以后对收入、毛利和估值叙事的影响。

截至 2026 年 6 月 9 日能看到的公开资料里，速腾聚创最重要的变化有三点：第一，ADAS 激光雷达仍然有大量车型定点和在手订单，但单价下行非常快；第二，机器人及其他领域激光雷达在 2025 年突然放量，2026 年一季度出货量首次超过 ADAS；第三，公司在 2025 年第四季度首次季度盈利，但 2026 年一季度又回到亏损，说明盈利拐点还没有被完全证明。

所以，对这家公司不能只看“激光雷达渗透率提升”这一条主线。真正的投资问题是：速腾聚创能不能在硬件价格持续下降、客户更换供应商、华为与禾赛等强竞争者挤压的环境里，用规模、芯片化、数字化架构和机器人第二曲线，把销量增长转化成稳定利润和自由现金流。

本文只做公司研究和投资框架梳理，不构成任何买卖建议。文中数据主要来自公司 2025 年年报、2025 年度业绩公告、2026 年一季度业绩公告、港交所公告及公开行业资料，主体资料更新至 2026 年 6 月 9 日；估值行情口径仍按 2026 年 6 月 8 日。

一句话结论

速腾聚创是一家已经跑出规模的高成长硬件公司，但还不是一家已经证明长期盈利能力的稳态价值股。

看多它，核心理由不是“自动驾驶一定需要激光雷达”这么简单，而是：

  1. 中国高阶智驾和机器人感知需求还在放量；
  2. 公司已有较大前装量产基础，截至 2026 年 3 月 31 日获得 36 家汽车 OEM 及 Tier 1 的 177 款车型量产定点，69 款车型实现 SOP；
  3. 2025 年机器人及其他产品收入同比增长 257.7%，毛利率达到 39.7%，正在成为真正的第二收入曲线；
  4. 公司 2025 年整体毛利率升至 26.5%，说明降本和规模效应已有结果；
  5. 现金储备仍较厚，截至 2026 年 3 月 31 日现金及现金等价物、定期存款、受限现金和受限定期存款合计约 26 亿元。

看空它，核心风险也很清楚：

  1. ADAS 激光雷达平均单价从 2024 年约 2600 元降至 2025 年约 1800 元，2025 年第四季度进一步降至约 1500 元；
  2. 2025 年 ADAS 出货增长 17.2%，但 ADAS 收入反而下降 17.2%，说明价格压力已经真实进入报表；
  3. 2025 年第四季度盈利后，2026 年一季度仍亏损 6330 万元，盈利持续性尚未证明；
  4. 2025 年经营现金流净流出 5.82 亿元，明显高于 2024 年的 6510 万元流出；
  5. 前五大客户 2025 年贡献收入 59.7%，虽然较 2024 年的 83.4% 改善，但客户集中风险仍然不低；
  6. 当前估值仍偏成长股定价，市场已经提前计入“机器人第二曲线 + 毛利率改善 + 持续盈利”的一部分预期。

我的判断是：速腾聚创值得进入高波动成长股研究池，但买入逻辑必须建立在后续几个季度的收入、毛利率、经营现金流和客户分散度继续改善之上。它不是那种只靠低估值就能闭眼买的公司。

公司到底做什么

速腾聚创成立于 2014 年，2024 年 1 月 5 日在港交所主板上市。公司把自己定位为 AI 驱动的机器人技术公司，核心产品围绕激光雷达硬件、感知解决方案和机器人视觉部件展开。

按 2025 年报和 2026 年一季度公告，公司收入可以分成四类：

业务 主要内容 投资分析含义
ADAS 激光雷达 面向乘用车前装辅助驾驶和高阶智驾车型 规模最大、客户验证最强，但价格压力最明显
机器人及其他激光雷达 面向割草机器人、配送机器人、Robotaxi、Robotruck、具身智能等 2025 年后增长最快，毛利率更高，但需求结构仍需验证
激光雷达感知解决方案 硬件 + 感知软件 + 定制方案 毛利率高，但项目型属性更强，收入波动可能较大
技术开发及其他服务 技术服务、定制开发等 占比小，2025 年仍为毛亏

2025 年收入拆分如下：

业务 2025 年收入 同比变化 2025 年毛利率
ADAS 产品 11.06 亿元 -17.2% 19.1%
机器人及其他产品 7.10 亿元 +257.7% 39.7%
解决方案 0.78 亿元 -20.8% 50.9%
服务及其他 0.48 亿元 +177.0% -37.7%
合计 19.41 亿元 +17.7% 26.5%

图：速腾聚创收入结构变化

图表读法：2025 年 ADAS 仍是最大业务，但公司收入已经从单一车载主线，明显转向“ADAS + 机器人及其他”的双主线结构。

这个表非常关键。它说明公司已经不是单线 ADAS 故事。2025 年 ADAS 仍是最大收入来源，但收入占比从 2024 年约 81.0% 降到 2025 年约 57.0%；机器人及其他产品收入占比则从 2024 年约 12.0% 提升到 2025 年约 36.6%。如果这个趋势延续，市场会把它从“车载激光雷达供应商”重新估成“机器人感知硬件平台公司”。

但这里也有一个隐含风险：业务结构变好，并不等于盈利质量已经稳定。机器人业务放量的同时，平均单价从 2024 年约 8100 元下降到 2025 年约 2300 元，主要因为低价 E1R、Airy 等新产品进入割草机器人等场景。也就是说，它同样是在用价格下探换规模。

行业：小市场、高增速、强价格战

激光雷达行业的最大特点是：空间看起来很大，但当前收入池并不大；增速很快，但单价下降也很快；中国公司份额很高，但竞争强度也很高。

Yole 相关行业数据被多家机构引用。按 Yole 口径，乘用车和 Robotaxi 激光雷达市场 2023 年约 5.38 亿美元，2024 年约 8.59 亿美元，同比增长约 60%；预计 2025 年超过 10 亿美元，2030 年约 36 亿美元，2024 至 2030 年复合增速约 24%。同一口径下，2024 年中国激光雷达公司占全球车载市场约 93%，禾赛约 33%，速腾聚创约 24%，华为约 19%。

图：激光雷达行业空间与竞争位置

图表读法：行业增速很快，但收入池仍不算大；这决定了投资判断不能只看渗透率，还要看速腾能否在价格战里留下利润。

这组数据说明两件事。

第一，行业确实在增长。高阶 ADAS、城市 NOA、L3、Robotaxi、无人配送、割草机器人和具身智能都需要更可靠的三维感知。摄像头路线可以解决很多问题，但在暗光、逆光、异形障碍、距离测量和冗余安全上，激光雷达仍然有价值。

第二，行业仍然不够大。即使按 Yole 对 2030 年 36 亿美元的乐观预测，全球车载与 Robotaxi 激光雷达市场也不是一个能容纳大量高估值公司的超大收入池。如果供应商之间持续价格战，行业增量可能更多流向车企和机器人终端厂，而不是稳定沉淀为激光雷达公司的利润。

这里要特别避免一个误区：L2 渗透率提升不等于激光雷达渗透率提升。基础 L2 辅助驾驶大量可以由摄像头、毫米波雷达和算法完成。真正拉动激光雷达的是更高阶的辅助驾驶、城市 NOA、L3 安全冗余和机器人场景。换句话说，激光雷达不是所有智能车的必选项，而是高阶感知方案里的重要选项。

产品与技术：核心不是“有没有激光雷达”，而是能不能低成本量产

车载激光雷达可以粗略分成机械式、半固态/混合固态和全固态方向。机械式性能强，但体积、成本和车规量产适配较弱；半固态是当前乘用车前装主流；全固态理论上更适合小型化、低成本和高可靠，但在长距、高分辨率、抗干扰和量产成本上仍处在演进阶段。

速腾聚创的投资看点不在于某一个单点参数，而在于它能否把产品做成规模化、芯片化、低成本交付。

2025 年，公司推出 EMX、EM4、E1R、Airy 等数字激光雷达产品。公司在业绩公告中强调，2025 年第四季度 EM4、EMX、E1R、Airy Lite 等产品进入大规模交付，并提到自研半导体芯片、SoC 处理芯片替代 FPGA、原材料采购成本下降对毛利改善有帮助。

这条线如果兑现，会带来两个结果：

  1. ADAS 端：用更低价格进入 15 万至 20 万元甚至更低价位车型，扩大激光雷达前装渗透；
  2. 机器人端：用小型、低成本产品进入割草、配送、人形机器人、移动机器人等场景，扩大非车业务。

但技术路线的投资含义必须保守看。硬件公司每一次降本都会迅速变成客户重新议价的基础。只有当公司降本速度持续快于 ASP 下行速度，毛利率才会改善；如果 ASP 下行更快，销量增长可能只是收入和利润之间的错位。

热门产品：从车载主雷达到机器人视觉

如果把速腾聚创只看成“一家卖激光雷达的公司”，会错过它产品矩阵里的关键变化。更准确的拆法是三条线：

  1. EM4、EMX、MX 负责车载 ADAS 主雷达，从旗舰高线数到低成本普及；
  2. E1/E1R、Airy、Fairy 负责补盲、机器人导航、建图和避障；
  3. AC2 代表 Active Camera，也就是把激光雷达、RGB、IMU 和开发工具打包成机器人操作视觉部件。

图：速腾聚创热门产品矩阵与投资含义

图表读法：这里的产品参数均为公司披露口径，不等于第三方独立验证结论。投资上真正要看的是这些产品能否持续转化为收入、毛利和现金流，而不是单个参数是否好看。

EM4：高线数旗舰，验证数字激光雷达上限。 EM4 是 EM 平台的长距数字激光雷达。公司产品页披露，它最高可达 2160 beam、最远探测距离 600 米、10% 反射率下 300 米、最高 41.04 million pts/s 点频，采用 SPAD-SoC 与 VCSEL 芯片，并支持实时数据压缩。公司在 2025 年业绩公告中称，EM4 在 2025 年第四季度进入大规模量产阶段，并帮助极氪、智己成为首批搭载超过 500 激光束 LiDAR 的 SOP 车型。

投资含义是：EM4 更像“技术上限”和高端客户验证，而不是短期最大收入来源。它证明公司有能力做高线数、高点频、长距、数字化的车载主雷达，但高端产品能贡献多少利润，取决于高阶智驾车型销量、Robotaxi 项目进度和价格体系，而不是单靠参数。

EMX：主流 ADAS 放量产品，关键在良率爬坡。 EMX 同属 EM 平台，定位比 EM4 更偏规模化 L2+/高阶 ADAS。公司产品页披露，EMX 为 192 线数字激光雷达，最高 2.88 million pts/s，20Hz 最高帧率，最远测距 300 米，最大水平视场角 140°，尺寸 120×80×30mm，并采用 SPAD + VCSEL 架构。公司称 EMX 在 2024 年底完成首批量产交付，2025 年进入量产交付，并获得主流车企累计超百万台车型定点。

EMX 的投资重点不是“有没有量产”，而是量产早期制造开销、良率和供应链成本能否压下来。2026 年一季度公司整体毛利率回落到 21.7%，公告中提到数字产品量产初期带来的制造开销等扰动。换句话说，EMX 是未来 ADAS 规模化的重要产品，但它也会在爬坡阶段拉扯毛利率。

MX：低成本中距雷达，打开中端车市场，也带来 ASP 压力。 MX 属于 M 平台中距车规级激光雷达。公司披露其厚度 25mm、功耗低于 10W、最远探测 200 米、FOV 120°×25°，ROI 区域等效 251 线，搭载自研 M-Core SoC，并复用 M 平台 2D 扫描架构和产线能力。年报和官网新闻还提到，MX 已获得比亚迪多款车型定点，以及国内、北美、欧洲多家车企 20 余款车型定点。

MX 的商业价值很直接：把激光雷达带入更低价位、更大销量的车型。风险也同样直接：低成本产品占比上升，会压低 ADAS ASP。2025 年公司 ADAS ASP 从约 2600 元降到约 1800 元，2025 年第四季度进一步到约 1500 元，MX 和 EM 系列低价产品占比提升是重要原因之一。投资者必须同时看“渗透率提高”和“价格战吞噬利润”这两面。

E1/E1R：全固态补盲和机器人平台，证明车规技术可以外溢。 E1 面向 Robotaxi 近距盲区补盲，E1R 则更明确面向机器人场景。E1R 产品页披露，其为基于车规级 E 平台的全固态数字激光雷达，FOV 120°×90°，最大探测距离 75 米，10% 反射率下 30 米，最高 26 万点/秒，采用 SPAD-SoC，且通过 60 多项可靠性测试，工作温度覆盖 -40°C 至 +85°C，防护等级达到 IP67 和 IP6K9K。

这条线非常重要。2026 年一季度公告披露，截至 2026 年 4 月 15 日，E1/E1R 等 E 平台全固态数字 LiDAR 累计交付超过 30 万颗。它说明公司并不是只把全固态当作技术路线展示，而是已经在机器人、补盲和低成本感知场景中形成一定交付规模。投资上，这代表产品平台复用和新场景扩张；但累计交付口径不能直接等同于单季收入或利润。

Airy/Fairy：机器人第二曲线的“广域感知”产品。 Airy 是 R 平台数字半球形激光雷达，产品页披露其 FOV 为 360°×90°，10% 反射率下 30 米，最高 192/96 线、1.72 million pts/s，重量低于 240g，功耗低于 8W。Fairy 则是中长距高精度数字激光雷达，披露参数包括 360°×32° FOV、最高 96/48 线、150 米探测距离、0.5cm 精度、集成 IMU、重量低于 350g。

这些产品背后的投资含义，是机器人业务从“项目型方案”走向“标准化传感器部件”。2025 年公司机器人及其他产品收入 7.10 亿元，同比增长 257.7%；2026 年一季度机器人及其他激光雷达出货 18.55 万台，首次超过 ADAS。Airy、Fairy、E1R 这类产品能否持续放量，会决定速腾聚创是否真的从车载公司变成机器人感知平台公司。

AC2：Active Camera，把公司推向机器人操作视觉。 AC2 不是传统单一 LiDAR，而是面向机器人操作的 Active Camera。公司产品页披露，它集成全固态 dToF LiDAR、双目 RGB 相机和 IMU，检测范围 0.05 米至 8 米，FOV 120°×90°，全范围精度 ±5mm，传感器同步精度小于 1ms，并配套 AC Studio、Wiki 文档和数据集等开发资源。2026 年一季度公告和公司 2026 年 6 月官网新闻披露，Active Camera solutions 已获得欧洲头部人形机器人厂商批量订单，计划 2026 年量产交付。

这对估值叙事很重要：AC2 把公司从“感知硬件供应商”向“机器人视觉部件供应商”推进一步。但这里必须谨慎，官方没有披露客户名称、订单金额和具体数量，也没有披露 AC2 对收入和毛利的量化贡献。因此它目前更适合作为第二曲线的前瞻信号，而不是确定盈利预测的基础。

技术壁垒：真正难的是低成本、车规级、规模化交付

速腾聚创的技术壁垒不能简单写成“激光雷达技术领先”。激光雷达参数会被追赶，硬件价格会被客户压缩，车企也可以切换供应商。更有解释力的壁垒，应该拆成五层。

第一层是芯片化和数字化架构。EM4、EMX、E1R、Airy、Fairy 都强调 SPAD-SoC、VCSEL 或芯片化收发方案；MX 则强调自研 M-Core SoC。2025 年报和业绩公告还披露，公司用自研 SoC 处理芯片替代第三方 FPGA，降低成本，并推动 ADAS 毛利率从 2024 年 13.4% 升至 2025 年 19.1%、2025 年第四季度升至 22.0%。这说明“自研芯片”不是单纯研发标签，而是已经进入成本曲线。

第二层是平台复用。M、EM、E、R 等平台让公司可以用相近的底层架构衍生不同产品：EM4 做高线数，EMX 做主流 ADAS，MX 做低成本中距，E1R 做全固态机器人，Airy/Fairy 做机器人广域感知。平台化的好处是研发投入、产线设备、供应链和客户验证可以复用。它不是绝对护城河，但能降低新品迭代和客户导入的边际成本。

第三层是车规级可靠性和 SOP 经验。车载前装供应链不是“做出样机”就能进入。客户要验证性能、可靠性、温度、振动、寿命、功能安全、供货能力和质量体系。截至 2026 年 3 月 31 日，公司披露已获得 36 家汽车 OEM 及 Tier 1 的 177 款车型量产定点，69 款车型实现 SOP，ADAS 在手订单超过 900 万台。这些数据说明速腾已经进入真实车规供应链，而不是停留在实验室产品。

第四层是制造规模和良率爬坡。公司称已完成 400 万颗 LiDAR 年产能建设，并在 2025 年第四季度实现数字 LiDAR 产品大规模交付，EM4、EMX、E1R、Airy Lite 等进入量产阶段。对硬件公司来说，能不能大规模交付，往往比单点参数更重要。因为客户最终买的是稳定供货、低缺陷率、可控成本和持续降本能力。

第五层是从传感器到机器人感知生态。AC2 的意义在于，它不只是一个传感器，还配套开发工具、数据集和主流机器人计算平台支持。这个方向如果做成，会提高客户迁移成本，因为机器人客户买的不只是硬件，还会把算法、数据采集、标定、开发工具和整机设计接进去。但这仍是早期判断，需要看后续订单金额、交付数量、毛利率和客户复购。

所以，速腾聚创的护城河更像“工程化复合壁垒”，而不是一个不可复制的专利城堡。它由芯片、光机、电路、算法、制造、供应链、车规验证、客户项目经验共同构成。这个壁垒足以让新进入者不容易追上，但不足以保证公司永久高毛利。禾赛、华为、车企自研方案和其他机器人传感器路线，都会持续压缩它的议价空间。

投资上要落到一个更朴素的问题：这些技术壁垒能不能让速腾聚创的降本速度持续快于 ASP 下行速度。如果答案是肯定的，销量增长会变成毛利和现金流；如果答案是否定的，技术领先也可能只是在帮客户获得更便宜的硬件。

经营数据：销量很强，但收入质量要拆开看

速腾聚创 2025 年总激光雷达销量约 91.2 万台，同比增长 67.6%；其中 ADAS 约 60.9 万台，机器人及其他约 30.3 万台。2026 年一季度总销量 33.03 万台，同比增长 204.1%；其中 ADAS 14.48 万台，同比增长 49.7%；机器人及其他 18.55 万台，同比增长 1458.8%，首次超过 ADAS 出货。

单看销量，这是很漂亮的增长。但投资不能只看销量，要看销量乘以单价，再看毛利。

指标 2024 年 2025 年 变化
总销量 54.42 万台 91.20 万台 +67.6%
ADAS 销量 51.98 万台 60.90 万台 +17.2%
ADAS 收入 13.35 亿元 11.06 亿元 -17.2%
ADAS ASP 约 2600 元 约 1800 元 明显下降
机器人及其他销量 2.44 万台 30.30 万台 +1141.8%
机器人及其他收入 1.98 亿元 7.10 亿元 +257.7%
机器人及其他 ASP 约 8100 元 约 2300 元 明显下降

图：出货放量与 ASP 下行并存

图表读法：2026Q1 是单季度数据，不能直接年化；销量放量是真实进展，但 ADAS 和机器人业务都在经历明显 ASP 下行。

这张表揭示了速腾聚创最核心的经营矛盾：公司确实在放量，但它不是在高价格基础上放量，而是在低价产品占比提高的过程中放量。

ADAS 业务尤其典型。2025 年 ADAS 销量增长 17.2%，收入却下降 17.2%，原因是 MX 和 EM 系列低价产品占比上升，平均单价下降。2025 年第四季度 ADAS ASP 进一步降到约 1500 元。对客户来说这是好事，对激光雷达渗透率也是好事，但对公司股东来说，问题变成了毛利率能不能扛住。

目前结果并不差。ADAS 毛利率从 2024 年 13.4% 提升到 2025 年 19.1%，2025 年第四季度达到 22.0%。机器人及其他业务毛利率从 2024 年 34.5% 提升到 2025 年 39.7%。这说明公司的降本、规模和产品结构改善短期跑赢了价格下行。

但 2026 年一季度整体毛利率为 21.7%，低于 2025 年全年 26.5% 和 2025 年第四季度 28.5%。公司解释中提到一季度 ADAS 通常季节性较弱，数字产品量产初期也会有扰动。这个解释可以接受，但不能完全抵消投资风险。后续二、三、四季度毛利率能否重新回到 25% 以上，是判断盈利拐点是否成立的重要指标。

客户与订单：定点多，但客户切换风险不能低估

截至 2026 年 3 月 31 日，公司披露已与 36 家汽车 OEM 及 Tier 1 获得 177 款车型量产定点，已有 17 家客户的 69 款车型实现 SOP。2026 年一季度公告还披露，ADAS 在手订单超过 900 万台。

这些数据说明公司不是概念型公司，而是已经进入真实量产供应链的公司。车载前装供应链认证周期长，车型定点和 SOP 车型本身构成一定壁垒。

公司披露的客户也覆盖较广。汽车方面，公司提到与吉利多个智能汽车品牌合作，并在 2025 年帮助极氪、智己成为首批搭载 500 线以上激光雷达的 SOP 车型。Robotaxi/Robotruck 方面，公司称与百度 Apollo Go、滴滴自动驾驶、文远知行、小马智行等合作。机器人方面，公司披露客户覆盖 Mammotion、Navimow、Roborock、新石器、九识、京东、美团、菜鸟、智元机器人、宇树科技等。

但供应链客户不是越多越安全，关键在于收入是否真正分散、客户是否长期绑定、公司是否会被战略 Tier 1 或车企自研方案替代。

2025 年报显示，公司最大客户收入占比为 26.7%，前五大客户收入占比为 59.7%；2024 年这两个数字分别为 34.7% 和 83.4%。客户集中度明显改善，但仍不低。更需要注意的是，公司在 2025 年度业绩公告里提到，2025 年一季度开始，公司与一家主要 OEM 和一家 Tier 1 供应商的合作暂停，这对上半年 ADAS 业务造成压力。

图：客户、订单与集中度

图表读法：177 款车型定点和超过 900 万台 ADAS 在手订单说明验证充分，但它们不是确定收入；真正要看 SOP 车型销量、交付节奏和客户集中度继续下降。

这对投资者很重要。激光雷达供应商的定点不是永久护城河。车企可以为了成本、战略合作、平台统一或软件集成能力切换供应商。华为这类“激光雷达 + ADS + 域控 + 车企合作”的集成型竞争者，对独立硬件供应商尤其构成替代压力。

因此，看速腾聚创不能只数“有多少车型定点”，还要跟踪：

  1. 已 SOP 车型实际销量；
  2. 新车型是否贡献收入，而不是停留在定点公告；
  3. 前五大客户占比能否继续下降；
  4. ADAS 在手订单能否按期转化；
  5. 机器人客户是否形成连续复购。

财务质量：毛利改善是真实进展，现金流仍要警惕

先看利润表。2025 年公司收入 19.41 亿元，同比增长 17.7%；毛利 5.14 亿元，同比增长 81.3%；毛利率 26.5%，较 2024 年 17.2% 提升 9.3 个百分点；净亏损从 2024 年 4.82 亿元收窄至 2025 年 1.45 亿元，Non-IFRS 调整后净亏损 5352 万元。

2025 年第四季度是一个重要节点：季度收入 7.51 亿元，同比增长 46.1%；毛利率 28.5%；经营利润 1.30 亿元；净利润 1.04 亿元；Non-IFRS 调整后净利润 1.25 亿元。这是公司成立以来首次季度盈利。

但不能把 2025 年第四季度简单年化。原因有三点。

第一，硬件公司存在明显季节性。公司自己在 2026 年一季度公告里也提到，ADAS 激光雷达销售通常上半年低、下半年高。

第二，2025 年第四季度利润中有部分非经常因素。年度业绩公告显示，2025 年其他收入增加与客户一次性货币补偿有关，第四季度其他收入也明显增加；同时公允价值变动收益对利润表有贡献。也就是说，第四季度盈利虽然重要，但还不能完全证明主营经营利润已稳定穿越盈亏平衡点。

第三，2026 年一季度又回到亏损。2026 年一季度收入 4.59 亿元，同比增长 39.9%；毛利率 21.7%；净亏损 6330 万元；Non-IFRS 调整后净亏损 4391 万元。相比 2025 年一季度亏损确实大幅收窄，但距离连续盈利还有差距。

再看现金流。2025 年经营活动现金流净流出 5.82 亿元，而 2024 年为净流出 6510 万元。公司截至 2025 年底现金及现金等价物 20.98 亿元，截至 2026 年一季度末现金及现金等价物、定期存款、受限现金和受限定期存款合计约 26 亿元。现金储备可以支撑研发和产线投入，但经营现金流的改善需要后续验证。

指标 2024 年 2025 年 2026Q1
收入 16.49 亿元 19.41 亿元 4.59 亿元
毛利率 17.2% 26.5% 21.7%
净利润/亏损 -4.82 亿元 -1.45 亿元 -0.63 亿元
Non-IFRS 调整后净利润/亏损 -3.96 亿元 -0.54 亿元 -0.44 亿元
经营现金流 -0.65 亿元 -5.82 亿元 -0.89 亿元
现金及等价物 28.36 亿元 20.98 亿元 20.92 亿元

图：盈利拐点与现金流压力

图表读法：2025Q4 首次盈利很重要，但不能直接年化；2025 年经营现金流流出扩大，说明利润表改善还没有完全变成现金流改善。

从财务质量看，速腾聚创已经从“高研发、高亏损、量产前夜”的阶段，走到“规模放量、毛利改善、接近盈亏平衡”的阶段。但它还没有走到“持续盈利、经营现金流转正、自由现金流可预测”的阶段。

竞争格局：不是只有禾赛，还有华为和车企自身

速腾聚创的竞争对手可以分成四类。

第一类是禾赛。禾赛是最直接的中国激光雷达同业，收入规模和毛利能力更强。公开资料显示，禾赛 2025 年一季度毛利率达到 41.7%，ADAS 激光雷达出货 14.61 万颗，同比增长 178.5%。如果只看当前盈利质量，禾赛强于速腾聚创。速腾的差异化在于机器人业务爆发更快，以及数字产品线能否带来新的成本曲线。

第二类是华为。华为不是单一激光雷达硬件公司，而是智能驾驶系统集成者。它的威胁不只在硬件价格，而在于车企可能把感知硬件、域控、算法和整车智能化方案打包交给华为。对独立激光雷达公司来说，这种竞争比单纯硬件竞争更难处理。

第三类是国际 Tier 1 和海外激光雷达公司，如 Valeo、Luminar、Innoviz、Ouster、Aeva 等。它们在部分技术路线、客户和海外法规经验上有优势，但普遍面临成本、量产节奏、财务压力或客户定点波动。中国公司在规模和成本上已经明显领先，但海外监管和供应链审查风险也更高。

第四类是车企自研或战略供应链替代。激光雷达不是不可替代的终端品牌，车企最终关心的是成本、可靠性、智驾体验和供应链可控。如果某个车企为了平台化或成本控制切换方案，供应商收入会快速受影响。速腾 2025 年已经经历过类似压力。

所以，速腾聚创的护城河不能简单写成“技术领先”。更准确的说法是：它的优势来自量产经验、客户覆盖、成本工程、芯片化降本、机器人场景扩张和现金支撑，但这些优势都需要持续投入才能维持。

资本结构与股东回报

速腾聚创上市时间不长，资本市场动作比较频繁。

公司 IPO 发售价为 43 港元，2024 年 1 月 5 日挂牌。2024 年 12 月，公司配售 1000 万股新股，配售价 27.75 港元，净筹约 2.71 亿港元。2025 年 3 月，公司又完成 2200 万股新股配售，配售价 46.15 港元，净筹约 9.89 亿港元，其中约 70% 用于研发，20% 用于产线，10% 用于战略合作。

截至 2025 年 12 月 31 日，公司已发行股份 4.8447 亿股，其中库存股 1226.82 万股；创始人邱纯鑫、朱晓蕊、刘乐天合计被视为持有约 9708.24 万股，占比约 20.04%；公众持股约 77.5%。公司 2025 年没有分红，年内回购 123 万股，金额约 3718 万港元，作为库存股。

对成长公司来说，配售融资不是天然坏事。如果融资能换来研发、产能和客户突破，长期股东可以接受阶段性摊薄。但投资者要注意两点：

  1. 公司尚未稳定盈利，未来如果扩张节奏超过现金流改善速度，仍可能继续融资；
  2. 员工 RSU、期权和后续激励会带来潜在摊薄。

如果把它当作成熟价值股看，缺少分红和稳定现金流会让人不舒服；如果把它当作高成长硬件平台看，关键在于每一轮资本投入能否换来更高收入、更高毛利和更低客户集中度。

估值：市场已经不便宜，必须用增长兑现

估值必须注明时点。按 StockAnalysis 在 2026 年 6 月 8 日的行情口径，速腾聚创股价约 31 港元，市值约 152.1 亿港元，企业价值约 123.9 亿港元；市销率约 6.5 倍，企业价值/销售额约 5.3 倍。由于公司 TTM 仍亏损，静态 PE 没有意义。

这个估值不算便宜。尤其是考虑到 2025 年收入只有 19.41 亿元人民币、年度仍亏损、经营现金流仍为负，市场显然不是按当期利润给它定价，而是按未来增长和盈利拐点给它定价。

可以做一个简单敏感性思考，不作为预测：

情景 收入假设 净利率假设 净利润 对当前市值的含义
悲观 收入增长放缓至 22-25 亿元 仍亏损或低个位数净利率 不稳定 当前估值压力很大
中性 收入到 30 亿元左右 接近盈亏平衡至 5% 0-1.5 亿元 仍需更长增长期支撑估值
乐观 收入到 40 亿元以上 10% 左右 4 亿元以上 估值开始有盈利支撑
强乐观 收入到 50 亿元以上 12% 以上 6 亿元以上 成长股估值才更从容

图：估值敏感性情景

图表读法：这不是预测，而是估值压力测试。当前估值已经要求公司从“主题和收入增长”进一步走向“收入规模 + 净利率”同时兑现。

这个表的意思不是说公司一定要达到哪一个数字，而是提醒投资者：在 150 亿港元左右市值下，如果公司只是做到短暂季度盈利，估值并不稳；它必须证明收入继续高增、毛利率稳定在 25% 至 30% 甚至更高、费用率下降、经营现金流转正，市场才会愿意长期给它较高倍数。

同业比较也要谨慎。速腾和禾赛的市销率接近，但禾赛已经有更强毛利和盈利记录。速腾如果要享受类似甚至更高估值，需要证明机器人业务不是短期订单爆发，而是长期可复购、可降本、可扩品类的第二曲线。

上行驱动

速腾聚创未来股价和基本面可能向上的驱动主要有六个。

第一，ADAS 在手订单兑现。公司披露截至 2026 年一季度 ADAS 在手订单超过 900 万台。如果这些订单能按期转化为收入，且 ASP 下行被成本下降抵消，ADAS 业务仍能提供稳定基本盘。

第二，机器人业务继续高增。2025 年机器人及其他产品收入 7.10 亿元，2026 年一季度机器人激光雷达出货 18.55 万台。如果割草机器人、配送机器人、具身智能和移动机器人需求持续放量，市场会重新定价速腾的增长空间。

第三，毛利率稳定。2025 年 ADAS 毛利率 19.1%，机器人及其他毛利率 39.7%。如果后续整体毛利率能稳定在 25% 以上，并逐步向 30% 接近，盈利拐点会更可信。

第四，费用率下降。2025 年研发费用 6.47 亿元，占收入 33.3%；剔除股份支付后研发费用占收入 29.9%。如果收入放大而研发、销售、管理费用增速低于收入，经营杠杆会出现。

第五，客户结构继续分散。前五大客户占比从 83.4% 降至 59.7% 已经是改善。如果未来最大客户和前五客户占比继续下降，公司抗单一客户波动能力会提高。

第六，海外和合资客户突破。公司披露海外及中外合资 OEM 定点进展。如果海外收入占比提升，会带来更大市场空间。但这同时伴随地缘和合规风险。

下行风险

这家公司风险不小，需要写得足够明确。

第一，价格战风险。ADAS ASP 从 2600 元降到 1800 元，再到 2025 年第四季度约 1500 元，说明激光雷达正在快速变成更普及的硬件部件。如果未来降价速度超过 BOM、良率和规模降本速度，毛利率会被压缩。

第二，盈利持续性风险。2025 年第四季度盈利不能直接外推，2026 年一季度已经再次亏损。投资者需要至少看两个到四个季度，确认盈利不是季节性、补偿收入或公允价值收益带来的短暂现象。

第三，经营现金流风险。2025 年经营现金流净流出 5.82 亿元，说明利润表改善尚未完全变成现金流改善。硬件公司扩产、备货、应收和客户账期都可能吞噬现金。

第四，客户替代风险。公司 2025 年已经披露与一家主要 OEM 和一家 Tier 1 合作暂停。未来车企切换华为、禾赛、自研或其他方案，都会影响收入兑现。

第五，机器人业务不确定性。机器人业务 2025 年增长极快，但很大程度来自低价新产品进入割草机器人等场景。这个市场未来空间大，但竞争者也会进入，终端需求和产品 ASP 都需要持续观察。

第六，技术路线风险。如果视觉算法进步、4D 毫米波雷达成熟，或者车企选择少激光雷达方案，激光雷达渗透率可能低于乐观预期。反过来，如果全固态路线快速迭代，也可能改变现有产品竞争力。

第七，地缘监管风险。美国和欧洲对中国智能汽车供应链、自动驾驶系统和传感器数据安全的审查可能加强。纯激光雷达硬件未必直接被限制，但如果与 ADS 软件、整车智能系统或 Robotaxi 项目绑定，海外拓展不确定性会上升。

第八，估值压缩风险。当前市场给的是成长股估值。如果 2026 年收入没有明显加速，毛利率回落，或者经营现金流继续大幅为负，估值倍数可能先于基本面恶化而压缩。

我会跟踪哪些指标

如果要持续研究速腾聚创，我会把注意力放在下面这张清单上，而不是每天看股价。

跟踪指标 为什么重要 观察标准
ADAS 出货与收入 判断销量增长是否被 ASP 抵消 出货增长同时收入不能持续下滑
ADAS ASP 判断价格战强度 若继续快速跌破 1500 元，需要看毛利是否守住
机器人出货与收入 判断第二曲线真实性 不能只看出货，要看收入和复购
整体毛利率 判断降本是否跑赢降价 25% 以上更健康，低于 20% 要警惕
经营现金流 判断利润质量 连续改善并接近转正才算真正拐点
前五大客户占比 判断客户集中风险 越接近 50% 以下越好
新增 SOP 车型 判断定点转化 只定点不 SOP 意义有限
费用率 判断经营杠杆 研发、销售、管理费用率需随收入下降
融资与股权激励 判断摊薄风险 低价融资或大规模激励会压制股东回报

投资框架：它适合哪类投资者

速腾聚创不适合把稳定现金流、低估值和分红作为核心要求的投资者。它也不适合只看主题、只看销量、无法承受高波动的人。

它更适合三类研究者：

  1. 能接受硬件成长股波动，并愿意按季度跟踪经营数据的人；
  2. 看好高阶智驾和机器人感知长期空间，但不会忽略价格战的人；
  3. 能用估值纪律约束主题兴奋的人。

对我来说，更合理的态度是：把速腾聚创放在“高成长验证期公司”里，而不是“已经成熟的长期复利公司”里。它的确定性不如现金流稳定的消费或公用事业公司，但成长弹性也更高。最终能不能成为好投资，不取决于激光雷达故事讲得多宏大，而取决于三件很朴素的事：

  1. 收入能不能继续高质量增长；
  2. 毛利率能不能在降价周期里守住；
  3. 经营现金流能不能从流出转为流入。

如果后续几个季度看到 ADAS 收入恢复增长、机器人收入继续放大、毛利率稳定、经营现金流明显改善，那它的成长逻辑会更扎实。如果看到销量高增但收入不增、毛利率回落、客户继续流失、现金流继续大幅流出，那就要承认它仍是一个高风险硬件制造商。

结语

速腾聚创最吸引人的地方，是它站在两个真实产业趋势的交汇点：智能汽车和机器人。它已经有量产客户、真实收入、快速增长的出货和改善中的毛利率，不是空壳概念股。

但它最危险的地方，也来自同一个位置。智能硬件供应商往往最容易陷入“行业增长很快，公司销量也很快，但利润被客户、竞争者和技术迭代吃掉”的局面。投资者不能只看行业空间，更要看公司是否能把行业空间留在自己的报表里。

所以，对速腾聚创的投资判断应该保持双重视角：战略上承认它有机会从车载激光雷达扩展成机器人视觉硬件平台；财务上则必须严格要求它证明持续盈利、经营现金流和客户分散。只有这两条线同时成立，它才可能从高波动成长股，进化成真正值得长期重仓研究的优质公司。

参考资料

最后整理于 2026-06-09